ステーブルコインの収益源はどこに？デジタルドルが金融インフラ化する中で問われる分配構造

デジタルドルの静かなる浸透：インフラとしての価値創出

2025年は、ステーブルコインが一部の暗号資産専門家が描いたような「メインストリーム」入りを遂げた年ではなかった。特定のアプリがダウンロードチャートを席巻したわけでもなく、一般層にステーブルコインが突如として普及した決定的な瞬間があったわけでもない。むしろ、意図された設計により、デジタルドルは静かに、かつ効率的に、世界中の金融インフラへと溶け込み、実質的な運転資金としての地位を確立した。エリート技術にしばしば見られるように、その存在は「見えないインフラ」となりつつある。これは、利用を促進するのではなく、その「移動」に伴う価値をいかに捕捉するかという、新たな時代の幕開けを告げている。

振り返れば、暗号資産業界はこれまで間違った指標に囚われてきた。古い考え方は、時価総額や「コイン戦争」に固執し、投資家は「イーサリアムキラー」や「常に上昇する」コインについて熱狂的に議論してきた。しかし、純粋な価値上昇のみを目指すコインは存在せず、総時価総額は静的な資産にとっては虚栄の指標に過ぎない。インフラとして有望な技術にとって、より興味深いデータポイントは「トランザクション量（Velocity）」である。オンチェーンデータによれば、2025年の総ステーブルコイン取引量は33兆ドルを超え、2024年から72%増加した。供給量が数十億ドル規模であったことを考慮すると、この差は、同じドルが決済、支払い、財務、その他の文脈で繰り返し利用され、ウォレット、取引所、決済システム間をオンデマンドで流動したことを示唆している。取引量は市場の拡大を上回り、ステーブルコインはついにスポット取引から切り離された。そして、価値の「移動」が価格の「上昇」を凌駕するにつれて、貨幣数量説が関連性を持つようになった。この理論は、急速に流通する貨幣は、ある経済活動水準を支えるのに必要な供給量を減らすことを示唆している。つまり、ステーブルコインの数量とトランザクション量は、それを証明され、必要とされる技術と見なすのに十分なレベルに達したのだ。

ラテンアメリカに見る実用性の青写真と収益構造の課題

ユースケースの文脈で言えば、米国や欧州ではステーブルコインは（現時点では）利回り獲得の手段や取引決済ツールと見なされている。投資家はそれらを保有するか、利息を得るために、あるいは資産間の移動のために展開している。しかし、アルゼンチン、ブラジル、ベネズエラといった国々では、高インフレ、現地通貨のボラティリティ、経済的不確実性に対する「生存」のためのツールとなっている。ラテンアメリカでは、購買力を維持するために現地通貨は迅速に動かす必要がある。これはステーブルコインにとって肥沃な環境を提供しており、アルゼンチンでは全オンチェーン活動の61.8%、ブラジルでは59.8%でステーブルコインが展開されている。西側先進市場が規制の枠組みや複雑な税制設定の議論に忙殺される中、ラテンアメリカの世界はすでに現地通貨リスクを回避するためにステーブルコインへの移行を進めている。前者はそれを「あれば嬉しいもの」と見なし、後者は「必要不可欠なもの」と見なしている。

マクロレベルで見ると、多額の利益の約束よりも明確な実用性を示す金融商品は、インフラとなる可能性が高い。したがって、ラテンアメリカは特異な例ではなく、ステーブルコインが現地通貨では不可能な方法で価値を維持できることを最初に認識した地域に過ぎない。他の大陸でも同様の経済状況が、さらに多くのステーブルコイン導入を促進する可能性は容易に想像できる。

overnightの現地FX変動を回避するユーザーだけが勝者ではない。主要な企業はすでにステーブルコインの再利用から「レント（利ざや）」を確保しており、発行者、取引所、カストディサービスといったピラミッド構造が、静かにそのリターンを享受している。ステーブルコイン発行者の収益は、インテリジェントな準備金管理と流通関係から生まれる。USDT発行元であるテザーは、現在、従業員一人当たりの利益率で世界第2位の企業となっている。彼らは「フロート（未払い残高）」から利益を得ている。次に控えるのは取引所であり、決済および内部ルーティングサービスから手数料を徴収している。その次に、伝統的な銀行やネオバンクがステーブルコインを採用し、トークン化された預金やオンチェーン決済サービスを提供することで、追加の収益源を生み出している。

ピラミッドの底辺には規制当局がいる。彼らはステーブルコインから直接利益を得るわけではないが、最終的には誰が利益を得るかに影響を与える。ライセンス供与やコンプライアンスの枠組みを通じて、ステーブルコイン移転から誰が真に利益を得るのか、そしてどのような条件下で利益を得るのかを間接的に形成している。再びラテンアメリカに言及すると、この地域ではすでにレント抽出の戦いが繰り広げられているのが見える。新しいオンランプとオフランプ、ステーブルコイン対応ウォレット、暗号資産取引所はすべて、手数料マージンを確保するために注目を集めようと競合している。これらのサービスは市場の成長を見る必要はない。単にトランザクション量を増やすだけで、誰もが勝利できるようになるのだ。しかし、トランザクション量を持続可能にするためには、インセンティブを一致させる必要がある。業界は、利回りが仲介業者に流れるのを許すのではなく、収益を直接ユーザーに還元することに注意を向けるべきである。この経済活動を推進している人々こそが、最終的に報酬の分配に値する人々なのである。

インフラが最終目標

ステーブルコインが世界中で広く利用され、人々がそれを「有望な技術」として語らなくなるほどになれば、それはすでに不可視のインフラとなっているだろう。もしステーブルコインがまだそこにないとしても、それに近い状態にあるはずだ。2025年は、ステーブルコインが数兆ドル規模の価値の流れを処理し、決済手段として人気を博し、その過程で広範な検証を達成できることを証明した。そのトランザクション量が確立された今、ここから誰がインフラを捕捉し、管理するのかは、時が経てば明らかになるだろう。実験は終わった。ビジネスは今、真に始めることができる。