Japans Zinsanstieg baut Carry-Trade-Risiken auf

Globale Märkte im Bann steigender Renditen

Der Wochenauftakt präsentierte ein heterogenes Bild der globalen Wirtschaft. In Europa fanden Aktienmärkte eine Atempause, da die Renditen hiesiger Anleihen nachgaben. Dies erlaubte dem Stoxx 600, seine Position über dem 50-Tage-Durchschnitt zu behaupten. US-Aktienindizes hingegen kämpften darum, die frühe optimistische Stimmung aufrechtzuerhalten. Diese Stimmungsschwankung folgte Berichten über eine mögliche temporäre Aussetzung von Sanktionen, was Washington jedoch dementierte. Die anfängliche Unsicherheit ist nun einer erneuten Belastung für Aktien gewichen, da die Renditen wieder zu steigen beginnen.

Besonderes Augenmerk liegt auf der Rendite der 10-jährigen japanischen Staatsanleihen, einem wichtigen Indikator, der nun nahe der Marke von 2,80% schwebt. Dieser Anstieg wird durch eine Kombination von Faktoren befeuert. Steigende Rohölpreise erhöhen den Inflationsdruck, was wiederum die Erwartungen an eine geldpolitische Anpassung durch die Bank of Japan (BoJ) stärkt. Hinzu kommt, dass aktuelle Wirtschaftsdaten aus Japan auf ein robustes Wachstum hindeuten, mit einer annualisierten Expansion von über 2% im ersten Quartal. Die Konsumausgaben übertrafen ebenfalls die Prognosen, und der Preisdruck zeigte, wie von Analysten erwartet, wenig Anzeichen einer Abschwächung.

Diese Entwicklungen rücken eine straffere Politik der BoJ in den Fokus, insbesondere die Möglichkeit von Zinserhöhungen zur Inflationsbekämpfung. Dieses Szenario beschränkt sich nicht auf Japan, sondern strahlt auf die US-Treasury-Märkte aus und beeinflusst die Renditen weltweit.

Die weitreichenden Folgen japanischer Renditen

Die Bedeutung japanischer Renditen reicht weit über die Grenzen des Landes hinaus, insbesondere da Japan einer der größten ausländischen Halter von US-Staatsanleihen ist. Seit Jahren fanden japanische institutionelle Investoren, darunter Pensionsfonds und Versicherungsgesellschaften, US-Staatsanleihen attraktiv. Die in Japan vorherrschenden Zinsen nahe Null machten amerikanische Schulden zu einer deutlich attraktiveren Option. Diese Dynamik ändert sich jedoch drastisch, wenn heimische Renditen wettbewerbsfähig werden. Sollte die Rendite der 10-jährigen japanischen Staatsanleihen (JGB) in den Bereich von 1,75% bis 1,77% steigen, würden inländische Anleihen für große japanische Institutionen wieder erheblich an Attraktivität gewinnen. Diese Investoren könnten dann zu Hause respektable Renditen erzielen, ohne die verbundenen Währungsrisiken, Absicherungskosten oder die Komplexität internationaler Engagements, die mit dem Halten von US-Staatsanleihen verbunden sind.

Diese potenzielle Umschichtung von Kapital ist ein kritischer Faktor. Eine substanzielle, selbst eine teilweise, Verlagerung von Geldern japanischer Investoren zurück in heimische Anleihen könnte die Nachfrage nach US-Staatsanleihen verringern. Diese geringere Nachfrage könnte wiederum den Aufwärtsdruck auf die US-Renditen erhöhen. Tatsächlich überschreitet die US-10-Jahresrendite derzeit die Marke von 4,60%, ein Niveau, das seit einem Jahr nicht mehr erreicht wurde und diese Dynamik verdeutlicht.

Über Japan hinaus hat auch China, ein weiterer bedeutender Halter von US-Staatsanleihen, seine Bestände reduziert. Angesichts eskalierender geopolitischer Spannungen, einschließlich des Konflikts im Iran, diversifiziert China aktiv seine Devisenreserven. Seit Jahren ersetzt das Land einen Teil seiner US-Treasury-Bestände durch Gold, ein Trend, der auch bei anderen Zentralbanken zu beobachten ist. Diese Bewegung wird voraussichtlich den langfristigen Aufwärtstrend von Gold unterstützen.

Gold im Dilemma und die Gefahr des Reverse Carry Trade

Kurzfristig bleibt die Preisentwicklung von Gold durch steigende Renditen eingeschränkt. Höhere Staatsanleiherenditen erhöhen die Opportunitätskosten für das Halten nicht verzinslicher Vermögenswerte wie Gold, was zinstragende Anlagen vergleichsweise attraktiver macht. Trotz dieses kurzfristigen Drucks stellt jeder Rückgang der Goldpreise eine potenzielle Gelegenheit für Anleger dar, langfristig bullische Positionen zu festigen. Die steigenden japanischen Renditen stellen ein wachsendes Risiko für die globalen Märkte dar, oft als Reverse Carry Trade bezeichnet. Dies geschieht, wenn japanische Investoren Gelder repatriieren, was zu höheren US-Treasury-Renditen führt, die sich dann global ausbreiten und die Aktienbewertungen belasten.

Die letzte signifikante Episode dieser Art, im August 2024 nach einer Zinserhöhung der BoJ, führte zu einem Einbruch des Nikkei-Index um fast 20% innerhalb weniger Tage, während Vermögenswerte, die durch billige Yen-Kredite finanziert wurden, einen Rückgang von etwa 14% verzeichneten. Angesichts der bereits angespannten Marktwerte erscheint eine Wiederholung eines solchen Ereignisses zunehmend plausibel, insbesondere wenn die BoJ eine weitere Zinserhöhung vornimmt. Die bevorstehende Sitzung der Zentralbank am 16.-17. Juni wird voraussichtlich eine Zinserhöhung von 0,75% auf 1,00% bringen.

Ein klares Anzeichen für eine Auflösung eines Reverse Carry Trade ist eine starke Abwertung des USD/JPY-Paares, gepaart mit einem gleichzeitigen Rückgang der Aktienkurse und kollabierenden Renditen, was auf eine breite Entschuldung und eine risikoscheue Stimmung hindeutet. Historisch gesehen führten Episoden dieser Art überwiegend zu vorübergehenden Marktverwerfungen. Dies lag größtenteils daran, dass die japanischen Renditen deutlich unter der kritischen Schwelle von 1,75%–1,77% für die 10-jährige JGB blieben, was bedeutet, dass ausländische Vermögenswerte immer noch einen attraktiven Renditevorteil boten, der die Aufnahme von billigen Yen für ausländische Investitionen begünstigte.

Da sich die Märkte jedoch nachhaltig über diese Schwelle bewegen und Japan eine langwierige Deflationsperiode verlässt, könnte eine strukturellere Verschiebung der Kapitalallokation im Gange sein. Diese nächste Reverse-Carry-Episode könnte eine allmähliche, anhaltende Rückführung japanischen Kapitals einläuten, da inländische Anleihen ausreichend attraktive Renditen ohne die inhärenten Risiken ausländischer Investitionen bieten. Eine solche anhaltende Umschichtung könnte die globalen Liquiditätsdynamiken grundlegend verändern. Japan, als einer der größten Sparpools der Welt, spielt eine entscheidende Rolle. Eine signifikante Rückkehr von Kapital nach Hause könnte die Nachfrage nach US-Staatsanleihen und anderen globalen Risikoanlagen verringern, die globalen Kreditkosten erhöhen, den japanischen Yen strukturell stärken und die allgemeinen Liquiditätsbedingungen nach Jahren reichlich vorhandenen japanisch finanzierten Kapitals, das alles von Technologieaktien bis hin zu Schwellenländern stützte, straffen.

Blick hinter die Kulissen

Obwohl die Theorie eines Reverse Carry Trade ein erhebliches Risiko birgt, könnten die praktischen Auswirkungen auf die globale Liquidität abgemildert werden. Zentralbanken wie die Federal Reserve verfügen über Instrumente, um potenzielle Liquiditätslücken durch quantitative Lockerung, Repo-Fazite oder andere Liquiditätsinjektionsprogramme auszugleichen. Diese Fähigkeit könnte erklären, warum der anhaltende Anstieg der 10-jährigen JGB-Rendite über der Schwelle von 1,75%–1,77% noch nicht den von vielen vorhergesagten weit verbreiteten Ausverkauf ausgelöst hat. Stattdessen expandierte die globale Liquidität weiter, wobei ein erheblicher Teil in Aktienindizes und andere Risikoanlagen floss. Dies deutet darauf hin, dass eine Strategie des Kaufs von Rückgängen und des investierten Bleibens in Aktien, insbesondere in einem Umfeld anhaltender Liquiditätsinjektionen, ein praktikabler Ansatz bleibt.

Die Behauptung, dass der neue Fed-Vorsitzende Kevin Warsh glaubwürdig die Bilanz der Fed reduzieren und gleichzeitig die Zinsen senken könnte, verdient Skepsis angesichts der damit verbundenen inflationären Implikationen.