Le grand pétrole fait marche arrière sur le "pivot vert" : les rendements d'abord

Le pari "Big Energy" remis en question

Pendant deux décennies, la trajectoire semblait tracée : les majors pétrolières, surnommées "Big Oil", allaient progressivement se transformer en "Big Energy". L'idée était d'exploiter leurs bilans solides, leur expertise en ingénierie et leur maîtrise de la gestion de projets à l'échelle mondiale pour développer des parcs éoliens, des centrales solaires, des hubs d'hydrogène, des réseaux de capture de carbone et d'autres activités liées aux énergies renouvelables. Si des investissements majeurs ont bien été réalisés dans ce secteur, et si la transition se poursuit dans certaines branches de l'industrie énergétique, la stratégie des majors pétrolières est devenue nettement plus sélective.

Le récent exemple d'Equinor illustre ce changement. La compagnie énergétique norvégienne a abandonné son objectif d'atteindre une capacité d'énergie renouvelable installée de 10 à 12 gigawatts (GW) d'ici 2030. Elle se réoriente désormais vers une stratégie énergétique plus large, englobant les renouvelables, la production d'électricité à partir de gaz naturel, le stockage et le trading. Equinor ne renonce pas aux renouvelables, mais affirme qu'un objectif purement axé sur la capacité n'est plus aligné avec sa vision de croissance rentable. C'est le récit dominant dans tout le secteur.

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Le "Big Oil" ne se détourne pas des renouvelables parce que la transition énergétique s'essouffle. Il s'en éloigne car de nombreux projets renouvelables n'ont pas généré les rendements attendus par les investisseurs pour des entreprises de cette envergure. La décision d'Equinor est particulièrement notable, étant donné que la société était l'une des majors européennes les plus associées à l'éolien offshore, allant jusqu'à envisager de devenir un leader dans ce domaine. Désormais, l'entreprise redéfinit son approche. Elle anticipe une forte augmentation de sa production d'électricité d'ici 2030, mais le critère est passé de la capacité installée à la génération d'énergie brute, le périmètre incluant désormais la production gazière, le stockage et le trading.

Equinor a également précisé que seulement 10% de ses dépenses d'investissement seraient alloués à son activité "power". Les raisons sont claires : l'éolien offshore est devenu plus coûteux. La hausse des taux d'intérêt, les tensions sur les chaînes d'approvisionnement, l'augmentation des coûts des équipements et la détérioration de l'économie des projets ont pesé. Dans ce contexte, un objectif de capacité peut se transformer en fardeau, incitant les entreprises à déployer des mégawatts même lorsque les rendements ne justifient pas l'allocation du capital. La stratégie révisée d'Equinor rappelle que les compagnies pétrolières ne sont pas des services publics ; elles ne visent pas à construire de la capacité renouvelable pour elle-même, mais à allouer leur capital là où elles anticipent des rendements attractifs.

Un changement de cap chez BP et Shell

BP offre l'exemple le plus frappant de cette réorientation stratégique. Il est d'ailleurs pertinent de rappeler que BP a déjà emprunté cette voie par le passé. Il y a plus de vingt ans, la société avait tenté de se repositionner sous le slogan "Beyond Petroleum", une initiative de marque visant à signaler une vision plus large que le simple pétrole et gaz. Cet effort n'avait pas transformé l'entreprise, qui est restée avant tout un producteur majeur d'hydrocarbures. Cependant, ce slogan reflétait une tension récurrente au sein de l'industrie : comment une entreprise bâtie sur les hydrocarbures peut-elle se projeter dans un avenir où la croissance de la demande, les pressions réglementaires et les attentes des investisseurs évoluent constamment ?

Sous l'impulsion de son ancien PDG Bernard Looney, BP avait lancé l'une des tentatives les plus ambitieuses du secteur pour répondre à cette question. L'entreprise avait défini pour objectif de réduire sa production d'hydrocarbures et d'accélérer le développement de ses activités bas-carbone. Pendant un temps, BP semblait vouloir se redéfinir plus rapidement que nombre de ses concurrents. Cette stratégie a été substantiellement inversée. BP a augmenté ses investissements annuels prévus dans le pétrole et le gaz tout en réduisant ses dépenses de transition. L'entreprise a également renoncé à ses plans antérieurs de réduction de la production d'hydrocarbures, visant une production plus élevée d'ici 2030. De surcroît, BP a accepté de céder ses activités éoliennes terrestres aux États-Unis, incluant 10 actifs éoliens opérationnels. Le message est clair : BP cherche à rétablir la confiance des investisseurs en se concentrant sur les activités où elle perçoit des rendements plus solides et un avantage concurrentiel plus net.

Cela ne signifie pas que BP abandonne les énergies bas-carbone. Cependant, la société ne cherche plus à convaincre les investisseurs qu'elle doit être valorisée comme un développeur de renouvelables à croissance rapide. Elle revient au langage des flux de trésorerie, des rendements, des désinvestissements et d'une allocation de capital disciplinée. Shell a suivi une trajectoire similaire, bien que son repli soit plus sélectif que spectaculaire. La société a procédé à des suppressions d'emplois dans ses divisions bas-carbone, a réduit certaines de ses initiatives dans l'hydrogène, s'est retirée de certains projets éoliens offshore et a examiné des options stratégiques pour ses actifs renouvelables en Inde. Parallèlement, Shell a intensifié ses activités dans le gaz naturel liquéfié (GNL), la production en amont et le trading. Cela correspond aux forces de Shell : c'est l'un des acteurs mondiaux dominants du GNL, possédant une expertise approfondie dans le trading énergétique mondial. L'entreprise maîtrise les projets pétroliers et gaziers à grande échelle, le transport maritime, le stockage et les marchés de matières premières.

En comparaison, le secteur des énergies renouvelables peut présenter un visage très différent. Les projets solaires et éoliens ressemblent souvent à des investissements d'infrastructure, offrant potentiellement des flux de trésorerie stables, mais dont les rendements peuvent être comprimés par la concurrence, la réglementation, les structures de crédits d'impôt et la hausse des coûts de financement. Ces projets peuvent séduire les services publics, les fonds d'infrastructure ou les investisseurs adossés à des fonds de pension. Cependant, ils ne satisfont pas toujours les actionnaires qui investissent dans les majors pétrolières pour une exposition à des énergies à plus fort rendement. C'est l'une des raisons pour lesquelles l'histoire du "Big Oil devient Big Renewables" a toujours été trop simpliste. Les compétences se recoupent dans certains domaines, notamment l'ingénierie offshore, mais les aspects économiques diffèrent.

TotalEnergies, une voie alternative

TotalEnergies représente un contre-exemple notable. Contrairement à certains de ses pairs, TotalEnergies a continué à développer une activité intégrée significative dans le secteur de l'électricité. L'entreprise vise une production d'électricité de 100 à 120 térawattheures (TWh) d'ici 2030, contre 41 TWh en 2024. Elle a également poursuivi des projets renouvelables sur des marchés où elle entretient des relations énergétiques plus larges, y compris des investissements dans le pétrole et le gaz. TotalEnergies ne néglige pas les rendements, mais son modèle pourrait être plus discipliné précisément parce qu'il ne se contente pas d'accumuler des actifs renouvelables partout. L'entreprise a concentré ses développements renouvelables futurs sur des marchés clés et a démontré sa volonté de céder des actifs lorsque ses participations ne correspondent pas à sa stratégie.

C'est peut-être le modèle qui fonctionnera le mieux pour les majors pétrolières : non pas une conversion totale du pétrole vers l'éolien et le solaire, mais une stratégie énergétique intégrée où l'électricité, le gaz, le trading et les renouvelables se soutiennent mutuellement. En d'autres termes, les entreprises qui réussiront ne seront peut-être pas celles qui affichent les plus grands objectifs de capacité renouvelable, mais celles qui parviendront à connecter la production, les clients, le stockage, le trading et l'approvisionnement en carburant au sein d'un système rentable. Les renouvelables ne sont pas morts ; il ne faut pas confondre le repli du "Big Oil" avec un effondrement de l'énergie renouvelable. L'investissement mondial dans les énergies propres demeure colossal. Le solaire, l'éolien, les batteries, les réseaux, le nucléaire, l'efficacité énergétique, l'électrification et les carburants à faibles émissions continuent d'attirer bien plus de capitaux qu'il y a une décennie. L'Agence Internationale de l'Énergie estime que les investissements dans les énergies bas-carbone représentent environ le double de ceux consacrés aux combustibles fossiles.

La conclusion n'est donc pas que la transition énergétique a échoué. Elle prouve simplement que cette transition est plus complexe que ce que de nombreuses prévisions initiales ne le suggéraient. Les renouvelables sont en croissance, mais la propriété, les coûts du capital, les structures de subventions, les prix de l'électricité, les délais d'interconnexion et les chaînes d'approvisionnement sont autant de facteurs cruciaux. Pour les compagnies pétrolières cotées en bourse, les attentes des actionnaires doivent également être prises en compte. Un projet renouvelable qui a du sens pour un service public régulé ou un fonds d'infrastructure peut ne pas être pertinent pour une major pétrolière cherchant à rivaliser pour le capital face à des projets pétroliers en eaux profondes, au GNL, au raffinage, à la pétrochimie ou aux rachats d'actions.

Pourquoi le "pivot vert" des majors pétrolières a trébuché

Les majors pétrolières ont abordé le secteur des renouvelables avec des atouts réels : des bilans solides, des talents en ingénierie, une expérience en gestion de projet et des relations politiques. Mais elles ont aussi été confrontées à des désavantages significatifs. Les renouvelables sont souvent des activités à marge plus faible. Un projet solaire ou éolien de haute qualité peut être attrayant, mais il ne rivalise pas forcément avec les rendements d'un développement pétrolier et gazier réussi. De plus, les projets renouvelables sont plus sensibles aux taux d'intérêt. Lorsque les taux étaient proches de zéro, les flux de trésorerie d'infrastructures à long terme semblaient plus attrayants. Avec la hausse des taux, l'économie des projets a changé.

La concurrence est également intense. Les compagnies pétrolières ne sont pas les seuls acteurs disposant de capitaux. Les services publics, les fonds de capital-investissement, les fonds de pension, les fonds d'infrastructure et les développeurs spécialisés dans les renouvelables se disputent les projets. Enfin, les compagnies pétrolières sont jugées par des investisseurs qui privilégient souvent les retours en cash, les dividendes, les rachats d'actions et la discipline du capital. Ces investisseurs ne récompenseront peut-être pas une entreprise pour la simple construction de capacité renouvelable. La retraite relative du "Big Oil" du domaine des renouvelables n'est pas tant une histoire d'échec des renouvelables qu'une histoire de retour de la discipline du capital. La transition énergétique est toujours en cours, mais elle ne se fera pas par un remplacement linéaire des compagnies pétrolières par des divisions renouvelables au sein de ces mêmes entreprises.

Certaines majors pétrolières développeront des activités significatives dans le secteur de l'électricité. D'autres se concentreront sur le GNL, le trading, la capture de carbone, l'hydrogène ou les biocarburants. D'autres encore resteront plus proches de leurs forces traditionnelles. Cela pourrait décevoir ceux qui attendaient des compagnies pétrolières qu'elles mènent la transition. Cependant, cela ne devrait surprendre personne qui suit de près l'allocation du capital. Les entreprises ont tendance à se diriger vers les activités où elles possèdent un avantage et peuvent générer des rendements acceptables. Pour le "Big Oil", cela implique encore souvent les hydrocarbures, notamment le pétrole, le gaz et le GNL. Dans le secteur de l'électricité, cela peut se traduire par une participation sélective plutôt qu'un pari total sur la capacité renouvelable. Telle est la tension qui façonne actuellement la stratégie des majors pétrolières. Elles n'abandonnent pas l'avenir, mais deviennent plus sélectives quant aux parties de cet avenir qu'elles souhaitent posséder.