مخاطر "حمل العائد" تتصاعد مع ارتفاع عوائد السندات اليابانية

تقلبات الأسواق العالمية وعوائد السندات اليابانية

بدأت الأسواق العالمية الأسبوع بصورة متباينة، حيث وجدت الأسهم الأوروبية بعض الراحة مع تراجع عوائد السندات في المنطقة، مما ساعد مؤشر Stoxx 600 على الحفاظ على مستواه فوق المتوسط المتحرك لمدة 50 يومًا. على النقيض من ذلك، كافحت مؤشرات الأسهم الأمريكية الكبرى للحفاظ على التفاؤل المبكر، الذي تغذى على تقارير تفيد بأن واشنطن اقترحت تنازلًا مؤقتًا عن العقوبات، وهي أنباء نفتها لاحقًا. تلاشى عدم اليقين الأولي ليحل محله ضغط متجدد على الأسهم مع بدء صعود العوائد مجددًا.

تركز الاهتمام الآن بشكل كبير على عائد سندات الحكومة اليابانية لأجل 10 سنوات، وهو مؤشر رئيسي يقترب حاليًا من مستوى 2.80%. يغذّي هذا الارتفاع مزيج من العوامل، أبرزها ارتفاع أسعار النفط الخام الذي يضخ ضغوطًا تضخمية، مما يعزز بدوره التوقعات بتعديل السياسة النقدية من قبل بنك اليابان (BoJ). إضافة إلى ذلك، رسمت بيانات اقتصادية يابانية حديثة صورة لنمو قوي، حيث توسع الاقتصاد بأكثر من 2% سنويًا في الربع الأول. كما تجاوز الإنفاق الاستهلاكي التوقعات، ولم تظهر ضغوط الأسعار علامات تراجع كبيرة كما كان يتوقع المحللون. هذه التطورات تزيد من التركيز على التحولات المتشددة في سياسة بنك اليابان، لا سيما إمكانية رفع أسعار الفائدة لكبح التضخم.

هذا السيناريو لا يقتصر على اليابان وحدها، بل يرسل تموجات عبر أسواق سندات الخزانة الأمريكية، مؤثرًا على العوائد عالميًا. الأهمية تتجاوز الحدود اليابانية، خاصة وأن اليابان تعد من أكبر المستثمرين الأجانب في سندات الخزانة الأمريكية. لسنوات، وجد المستثمرون المؤسسيون اليابانيون، بما في ذلك صناديق التقاعد وشركات التأمين، جاذبية في سندات الحكومة الأمريكية. العوائد القريبة من الصفر التي سادت في اليابان جعلت الديون الأمريكية عرضًا أكثر جاذبية بكثير. ومع ذلك، يتغير هذا الديناميكي بشكل كبير عندما تصبح العوائد المحلية تنافسية. إذا ارتفع عائد سندات الحكومة اليابانية لأجل 10 سنوات نحو نطاق 1.75% إلى 1.77%، ستستعيد السندات المحلية جاذبيتها الكبيرة للمؤسسات اليابانية الرئيسية. يمكن لهؤلاء المستثمرين حينها تأمين عوائد محترمة محليًا دون مخاطر العملة المرتبطة بها، أو تكاليف التحوط، أو تعقيدات التعرض الخارجي المتأصل في الاحتفاظ بسندات الخزانة الأمريكية.

تأثير إعادة تخصيص رأس المال على الأسواق

تمثل إعادة التخصيص المحتملة لرأس المال اعتبارًا حاسمًا. يمكن لتحول كبير، حتى لو كان جزئيًا، في تدفق الأموال من المستثمرين اليابانيين إلى السندات المحلية أن يقلل الطلب على سندات الخزانة الأمريكية. هذا الانخفاض في الطلب قد يمارس ضغطًا تصاعديًا على العوائد الأمريكية. بالفعل، يتجاوز عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات حاليًا مستوى 4.60%، وهو مستوى لم يشهده منذ عام، مما يوضح هذا الديناميكي.

بعيدًا عن اليابان، قامت الصين، وهي أيضًا من كبار حاملي سندات الخزانة الأمريكية، بتقليص انكشافها. وسط تصاعد التوترات الجيوسياسية، بما في ذلك الصراع المتعلق بإيران، تعمل الصين بنشاط على تنويع احتياطياتها من النقد الأجنبي. لسنوات، كانت تستبدل جزءًا من ممتلكاتها من سندات الخزانة الأمريكية بالذهب، وهو اتجاه لوحظ بين البنوك المركزية الأخرى أيضًا. من المتوقع أن يدعم هذا التحرك المسار الإيجابي طويل الأجل للذهب.

على المدى القصير، يظل أداء سعر الذهب مقيدًا بارتفاع العوائد. تزيد عوائد السيادة المرتفعة من تكلفة الفرصة البديلة للاحتفاظ بأصول غير مدرة للدخل مثل الذهب، مما يجعل الاستثمارات التي تدر فوائد أكثر جاذبية نسبيًا. على الرغم من هذا الضغط قصير الأجل، يمثل كل انخفاض في أسعار الذهب فرصة محتملة للمستثمرين لتعزيز المراكز الصعودية طويلة الأجل. تمثل العوائد اليابانية المتزايدة خطرًا متزايدًا على الأسواق العالمية، وهو ما يُعرف غالبًا بتجارة "حمل العائد العكسي" (reverse carry trade). يحدث هذا عندما يقوم المستثمرون اليابانيون بإعادة أموالهم، مما يؤدي إلى ارتفاع عوائد سندات الخزانة الأمريكية، والتي بدورها تنتشر عبر العوائد العالمية وتضغط على تقييمات الأسهم.

مخاطر انعكاس تجارة "حمل العائد"

شهدت آخر حلقة كبيرة من هذا النوع، في أغسطس 2024 عقب رفع بنك اليابان لأسعار الفائدة، انخفاضًا حادًا في مؤشر Nikkei بنسبة تقارب 20% في غضون أيام، بينما شهدت الأصول الممولة باقتراض الين الرخيص انخفاضًا بنحو 14%. مع تقييمات السوق الحالية المرتفعة بالفعل، يبدو تكرار مثل هذا الحدث مرجحًا بشكل متزايد، لا سيما إذا مضى بنك اليابان قدمًا في رفع آخر لأسعار الفائدة. من المتوقع على نطاق واسع أن يشهد اجتماع البنك المركزي القادم في 16-17 يونيو زيادة في سعر الفائدة من 0.75% إلى 1.00%.

المؤشر الواضح لانعكاس تجارة "حمل العائد" هو الانخفاض الحاد في زوج USD/JPY، مصحوبًا بانخفاض متزامن في الأسهم وانهيار العوائد، مما يشير إلى تخفيف واسع النطاق للرافعة المالية ومعنويات الابتعاد عن المخاطرة. تاريخيًا، أدت حلقات من هذا النوع في الغالب إلى اضطرابات مؤقتة في السوق. كان هذا إلى حد كبير لأن العوائد اليابانية ظلت أقل بكثير من العتبة الحرجة 1.75%–1.77% لسندات الحكومة اليابانية لأجل 10 سنوات، مما يعني أن الأصول الأجنبية كانت لا تزال تقدم ميزة عائد جذابة تشجع على اقتراض الين الرخيص للاستثمار الخارجي.

ومع ذلك، مع تحرك الأسواق بشكل مستدام فوق هذه العتبة، ومع خروج اليابان من فترة انكماش طويلة، قد يكون هناك تحول هيكلي في تخصيص رأس المال قيد التنفيذ. قد تبشر حلقة "حمل العائد العكسي" التالية بإعادة تدفق تدريجي ومستدام لرأس المال الياباني، حيث تبدأ السندات المحلية في تقديم عوائد جذابة بما يكفي دون المخاطر المتأصلة في الاستثمار الأجنبي. مثل هذا إعادة التخصيص المستدام يمكن أن يغير بشكل أساسي ديناميكيات السيولة العالمية. تلعب اليابان، كواحدة من أكبر تجمعات المدخرات في العالم، دورًا حاسمًا. يمكن لعودة كبيرة لرأس المال إلى الوطن أن تقلل الطلب على سندات الخزانة الأمريكية والأصول العالمية الأخرى عالية المخاطر، وتزيد من تكاليف الاقتراض العالمية، وتقوي الين الياباني هيكليًا، وتشديد ظروف السيولة الإجمالية بعد سنوات من رأس المال الوفير الممول من اليابان والذي دعم كل شيء من أسهم التكنولوجيا إلى الأسواق الناشئة.

قراءة ما بين السطور

في حين أن نظرية تجارة "حمل العائد العكسي" تشكل خطرًا كبيرًا، إلا أن الآثار العملية على السيولة العالمية قد تكون محدودة. تمتلك البنوك المركزية، مثل Federal Reserve، الأدوات اللازمة لمواجهة فجوات السيولة المحتملة من خلال التيسير الكمي، أو تسهيلات إعادة الشراء، أو برامج حقن السيولة الأخرى. قد يفسر هذا القدرة سبب عدم تسبب الارتفاع المستمر في عائد سندات الحكومة اليابانية لأجل 10 سنوات فوق عتبة 1.75%–1.77% في البيع الواسع النطاق الذي توقعه الكثيرون. بدلاً من ذلك، استمرت السيولة العالمية في التوسع، حيث وجد جزء كبير منها طريقه إلى مؤشرات الأسهم والأصول الخطرة الأخرى. هذا يشير إلى أن استراتيجية شراء الانخفاضات والبقاء مستثمرًا في الأسهم، لا سيما في بيئة حقن السيولة المستمر، تظل نهجًا قابلاً للتطبيق. التأكيد على أن رئيس Fed الجديد، كيفن وارش، يمكنه بشكل معقول تقليل الميزانية العمومية لـ Fed مع خفض أسعار الفائدة في نفس الوقت يستدعي الشك، نظرًا للآثار التضخمية المتأصلة.